短短一个月的时间，市场经历了史无前例的波动。新冠疫情扩散、经济下行压力加大以及原油价格闪崩等多重作用下，今年3月以来，美股长达11年的牛市被按下了暂停键，顺流直下跌入至暗时刻—10天经历了4次熔断。

在全球股市暴跌之际，A股似乎并未风景独好，波动亦在加剧。

投资者不禁要问，海外市场对A股影响究竟有多大？A股是否还能够走出独立行情？带着这些问题，经济观察报、经观理财直播间请到了兴证全球基金（原兴全基金）、兴全社会责任基金经理季文华。

在季文华看来，中国疫情得以控制、未来经济企稳预期以及货币政策宽松等一系列利好因素，未来或将对A股产生积极乐观影响。

季文华接受记者采访中表示，短期来看跌幅确实不小，但从中长期来看现在点位可能更有机会。

公开资料显示，季文华曾任兴业证券分析师，2012年加入嘉实基金，曾历任嘉实新兴产业、嘉实优化红利以及嘉实增长混合基金经理。2018年12月加入兴证全球基金，2019年4月起担任兴全社会责任混合基金经理。

其在兴业证券任医药行业研究员的5年多时间里，触类旁通，将研究领域不断扩展至商贸、零售等行业，并快速成长为一名白马股与成长股并行的“均衡型”基金经理。

从季文华的过往业绩来看，整合嘉实基金、兴证全球基金数据显示，其在管理嘉实新兴产业股票基金的2016年3月15日至2018年12月4日期间，任职总汇报达42.59%，全行业排名居前。

2016年10月10日至2018年10月11日开始担任嘉实优化红利基金的两年中，任职总回报为19.90%，同期沪深300跌幅为3.97%。

而2017年11月18日至2018年12月4日担任嘉实增长混合基金时，任职回报为-7.30%，不过值得注意的是，2018年是较为特殊的一年，当年权益类市场一片惨淡。统计全年可以看出，中小板指、创业板指、沪深300指数各下跌为37.75%、-28.65%、-25.31%，上证50指数跌幅最小，下跌了19.83%。这一年中，公私募权益类基金平均亏损超25%，而季文华将回撤控制到10.85%，在同类基金中排名仍位列前20。

季文华自2018年12月转战兴证全球基金，并自2019年4月2日起担任兴全社会责任基金基金经理。虽然目前海内外市场仍处震荡局势，但任职回报仍为正收益，截至3月19日回报率为5.89%。（银河证券数据）

从最新披露的持仓情况来看，季文华的投资操作保持了较高仓位和一定持股集中度，但在行业上较为分散，是典型的自下而上的投资选手。季文华表示，愿意与优秀的公司一起长期走下去，像滚雪球一样越滚越大。

以下是采访实录：

把握当下机会

问：如何看待当下全球市场的剧烈波动？

季文华：全球市场受到疫情影响，连续多天的熔断，出现这种程度的波动是极少见的。

但是对于国内投资者来说，不必太过悲观。首先国内的疫情控制住了，一些对冲的政策也出来了，美联储方面也出台了一些史无前例的政策，全球来看宽松的货币政策是有利于权益类市场的。与此同时，我们判断疫情结束后消费方面会有所发力，因此我们判断有理由对未来A股保持相对的积极和乐观。

问：海外市场冲击，对目前的A股会带来哪些影响？

季文华： 2月份的不确定性更大，当时大家都在担心国内的疫情是否会失控，什么时候能够结束，但现在来看我们已经取得了比较大的胜利。

所以这个时候的下跌，可能带来更多的是机会。

当然，我们也看到一些蓝筹股受到的影响比较大，因为外资持仓占比比较多，他们的减仓和背后投资者的赎回可能出现了一定负向作用。但不是因为这些公司本身出问题，而是其他市场出问题把它带下来了。

我觉得许多公司的基本面是非常不错的，在中国经济的复苏预期下，加上政策面的宽松，相应的修复也是可以预期的。

问：前期半导体、新能源汽车、5G为代表的科技股已经经历了相对比较大的涨幅，面对全球波动应当如何把握。

季文华：科技股很大程度上始于主题投资，随着科技的发展也就是把主题变成了现实。科技股投资大致可以分为两段，第一段是从0到1，这个阶段波动会比较大，不确定性也较高，虽然如果投资对了，收益可能是非常大的，但如果错了，风险也是相对很大的；第二段则是从1到N，可能公司已经确立了一定的优势，拥有了一定护城河，比如像新能源、5G对我们来说都已经是一个从1到N的过程，未来也是可以有一定想象力的。

如果后续经济受到影响，国家可能会进一步落实一些产业政策去对冲，包括像新能源汽车、5G的固定资产投资，将成为未来的一个发力点。目前这些领域中国还是很有竞争力的。

问：如果科技股能够强势回归，投资，站在目前的这个时点，我们应该如何布局未来？这些科技板块的高估是否已经反映了未来的一个预期。

季文华：可能是市场对这块的预期比较高，大家都很看好，所以它的波动相对来说大一些。所以如果在下跌的时候去布局，是比较好的机会。因为下跌的时候，这些公司估值得到一定程度的消化，而且产业趋势又不错，公司也有一定竞争力，是有些机会可以把握的。这一类公司可能不太适合去追涨。但做一些逆向布局的话，是一个较好的投资机会。

问：我们在选择标的的时候，估值是比较重要的考虑因素。对于各个行业来说，估值不一定标准是统一的，尤其比如科技股的估值，好像大家都没有一个共识，或者说对于估值的容忍度大家都不太一样，您对于估值怎么考虑？

季文华：不同的行业，不同的公司，他们用的估值方法是不太一样的。因为估值其实它更多的反映的是这个企业，比如说它的成长性、未来的空间、竞争壁垒，这些可能都会反映在估值上。我们具体的来看，对于很多一些偏成熟的行业，或者说一些偏价值的公司，我们这个时候更多的是用PB去估值，看他的净资产，特别是像有一些偏周期的行业，可能在底部的时候PE表现出来是不太好的，但是PB很低，这个时候可能是比较好的介入机会。

偏消费类的行业，不管是食品、饮料、医药等等，一般采用的是用PE或PEG估值。因为这些行业一般来说空间会还比较不错，也拥有一些护城河，能够看的更长远一些。所以这个时候我们用PE和PEG去衡量可能会比较合适。

而对于很多科技类的公司，估值方法会更加的多元化了，比如说有些公司我们可能不会看他的PE，但是会看自由现金流，还有一些公司可能暂时不会看到利润，不会看到现金流，可能更多的看它的销售收入。

还有一类比如说更前沿的是有一些可能短期连收入都没有，但是他有很好的产品线。比如特别是像一些医药类的公司，很多产品都在做临床，那么这个时候可能要去预测产品假设未来上市以后，对应的收入和利润是多少，按照产品线来估值。

问：此前中央经济工作会议中提出5G、人工智能、物联网等被定义为新基建，并确定了重点的经济建设方向之一，您如何看待此类新基建，与老基建相比您更看好哪一类板块？

季文华：我可能会比较看好新基建，从刺激经济的角度看，新老基建都有机会，但老基建的规模非常大了，从这个角度看，很难会有一个比较大的增长，而新基建的机会相对大一些。

未来我们走科技强国的道路，实际上也是为新基建奠定了一个非常好的基础，而且新基建也会带来新的盈利模式和商业模式，未来的成长空间也会更大。

问：新冠疫情爆发以来，医药板块也是大家非常关注的板块，即使这一轮下跌，但医药板块尤其是口罩概念表现还是非常强势，请问新冠疫情是否也会对行业带来比较深远的影响，或者医药板块是否会成为投资者更加看好的行业？

季文华：首先伴随着老龄化的增长，对于药品和医疗的需求，会有一个快速的增长，这是一条非常好的赛道；其次这次疫情的影响比较深远，我们看到整个国家对公共卫生领域的投入还在加大，包括新建医院、鼓励企业开发疫苗等，对于投资而言这些都是较好的机会；再次大家的观念也在发生改变，比如我们是不是可以去注射一些疫苗，不要等到得了病再治疗。整体来说，这是一个我们值得去中长期布局的赛道。

问：从您近期披露的持仓的重仓股来看，兴全社会责任消费板块也是您重仓持有的一个方向，但是新冠疫情的发生的确造成了消费的短期萎缩。如果说我们对比去年下半年，市场对消费板块的预期，2020年的一季度消费板块承载的压力是比较大的，基于综合因素考虑，您觉得消费板块会不会带来比较大的影响？是否未来消费板块可能迎来爆发式的增长？

季文华：首先我觉得消费板块对于整个市场来说是非常大的板块，而且中国消费股有一个天然优势，那就是我们有14亿人口，拥有最庞大的中产阶级，这些是消费股走牛的根基。第二点消费可能阶段性受到疫情冲击会有些低迷，但疫情过去之后有可能迎来一定反弹。比如疫情过后的话，很多人愿意旅游、外出就餐等等，所以我觉得不会改变消费大的格局。

此外我们在消费板块当中挖掘一些新消费的模式，比如习惯上的改变，是不是可能越来越多人去吃外卖了，或者消费方向的升级，比如说可能更多的人去用免税品，用一些偏高端的产品，所以整个消费板块还是有很多机会值得我们去挖掘。

问：我们我们提到了科技、医药、消费等板块，那么今年剩下的时间里，您更看好哪些板块或领域的机会？

季文华：像刚刚说的，医药、科技和消费是非常适合我们长期去持有的三个板块，是有机会持续出现牛股的三个领域，也是中长期较大概率获得超额收益的领域，也是机构投资者会去参与的领域。

其实我对这三个板块的话，不仅是今年会比较看好，可能未来会持续比较看好。

问：那么我们从现阶段而言，您觉得影响市场最核心的因素是什么？

季文华：其实中国已经没有什么太大的影响。更多是对海外的一种恐慌，这也可以理解。但毕竟我们的上市公司基本面是由中国经济决定的，所以这个时候没有必要过度恐慌，反而在恐慌中杀出的机会，我觉得值得把握。

自下而上+护城河

问：聊了这么多，特别想听一听您是如何建立您的投资框架？

季文华：投资方向相当于是你的一个价值观，你在这个市场里面要赚什么样的钱。

我们总结市场里有三种钱可以赚，第一种钱就是所谓央行放水的钱，这种钱赚起来比较容易，但并不持续，可能几年才会有一次，比如说现在美国开始放钱了，虽然市场现在有点恐慌，但等恐慌过了后，这么多钱在市场里，市场还是会涨的，所以是属于央妈放水的钱。

第二种钱是博弈的钱，比如说我们去买一个公司，它其实可能是远远被高估了，但是我希望别人以更高的价格把这个公司再买走，我赚的是别人的钱，但这种钱是很艰难的，而且往往会失败。

还有第三种钱，是企业盈利的钱，就是去买一些好的公司，跟着这些公司长期走下去。这家公司能够像滚雪球一样，越滚越大，实际上就是互利回报。所以从这个角度来看，我还是愿意去买一些公司，他们能够看得长。

这些公司，首先有很好的赛道，赛道如果长能够让雪球持续的滚下去；第2是有很好的管理层，能够当行业不景气的时候，能比同行做得好，当行业做得好的时候，它可能比同行又能做得更好。

我们还是希望在买好公司的时候能有一个非常好的价格。好的行业，好的公司，好的价格，就是我投资的一个大框架。

问：如果重仓一家公司或者一个投资标的的依据是什么？是更偏重成长性还是偏重价值型？

季文华：其实我看公司，会有几个维度去衡量。总的来说，我觉得不管是成长也好，价值也好，我选重仓股一个比较核心的标准，是这个公司拥有护城河。

刚刚讲过，我们希望它能够持续地滚雪球，前提是要有护城河，你干的事别人干不了，那才能够持续下去。所以这个护城河对我来说是投资衡量的首要标准，我其实也把护城河总结为6大类。

第一类是品牌，国内像名酒、家电，包括海外很多的奢侈品等等，投资，这些都是品牌，那么消费者愿意为品牌付出溢价，这个时候公司是盈利的过程。

第二类是有好的盈利模式，比如说有很强的客户粘性，一旦客户使用这个产品，会持续的使用下去，比如说很多的软件公司、医药公司就是这样。

第三类是研发型企业，他投了很多的研发费用来申请专利，这样的公司，研发投入比较大，但是也打造了很深的护城河。

第四类是很多成本领先型企业，这些企业能够使得整个生产成本比别人低，或者说很多服务的综合成本比同类企业低，能够获得更多的份额。

第五类是有网络效应的公司，随着更多的人使用，给大家带来的便利或者说使用价值，呈现出这种指数级的增长。

第六类是持牌照的垄断经营，比如像金融牌照、免税店等的经营模式。

所以我觉得在做投资的时候，要找这些拥有护城河的公司，才能够看得更长，能够给我们带来更高的回报。

问：从过去您的持仓来看，您的仓位是比较高的，集中度也比较高，这一点您怎么考虑？

季文华：对于投资框架来讲，我的理念还是要去找超额收益，尽量让行业分散，个股集中。因为通过行业分散，能够一定程度减小组合波动的风险，不至于让整个组合飘忽不定，如果一个组合的持仓单一行业过于集中的话，净值会受这个行业的涨涨跌跌起伏很大，也会间接影响投资的心态，所以我的理念是要尽量让行业分散。

第2个理念是个股集中，在一个行业里边找优质公司，因为这些公司，可能更有创造阿尔法的能力。无论行业景气与否，都能做的相对不错。这样构建组合，一定程度淡化市场波动，依靠这些有能力创造阿尔法的公司跑出来以实现战胜指数获得收益的目标。

问：您从业到现在，您对投资的最大的感悟是什么？

季文华：我觉得做投资还是要选择一些优秀的企业，和优秀的企业共同成长，这样的投资可能赢在了起跑线上。为什么这么说？前面说过，这些优秀的企业往往有能力创造阿尔法，这是第一点。第二点从实体经营来看，很多优秀企业的战略是具有前瞻性的。举几个例子，比如一些很强的制造业，在中美贸易摩擦之前已经在诸如越南，马来西亚这些低成本的地方，建立了分支机构、分厂。这些企业的管理层可能感觉到未来可能出现的不确定性，提前做了布局，所以说是非常有前瞻性的。

问：对您影响比较大的投资类的书籍？

季文华：有两本书是我个人会反复阅读的，一本是《投资的护城河》，这本书对于护城河理解非常深入，举了很多公司的案例，这本书值得推荐读。

第二本书是《巴菲特致股东的信》，巴老的很多理念、投资框架和想法，在这本书里都有所反应，读下来对于整个价值投资会有比较深的理解。

风险提示：兴全基金正式更名为兴证全球基金。基金投资有风险，请谨慎选择。基金过往业绩并不预示其未来表现，收益有波动风险。基金管理人的其他基金的业绩或基金经理曾管理的其他基金的业绩不构成基金业绩表现的保证，请仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》及相关公告。观点仅代表个人，不代表公司立场，不作为投资建议，并且具有时效性，仅供参考。

关联基金：

兴全社会责任混合（340007）

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